徐亦姍
5月15日，成功轉板創業板的博暉創新(300318.SZ)實施申購，其發行價為15元/股，對應市盈率為34.09倍，新三板公司轉板“資本神話”再次上演。
自新三板建立至今，已有久其軟件(002279.SZ)、北陸藥業(300016.SZ)、世紀瑞爾(300150.SZ)、佳訊飛鴻(300213.SZ)、紫光華宇(300271.SZ)5家公司通過“轉板通道”登陸創業板。
而伴隨轉板成功案例激增，在財富效應刺激下，新三板公司近期亦受到資金的猛烈追捧，定增價格屢創新高。
3月30日，新三板公司國學時代發布定向增發方案，擬向部分員工及三家機構投資者以每股10元的價格，發行1000萬股，折合靜態市盈率為83倍，再度刷新新三板定增最高市盈率紀錄。
對此，有券商新三板業務負責人表示，“增發價格畸高，反映了現有上市資源的供不應求。跟創業板推出時的火爆局面類似，新三板場外市場的即將推出加大了投資者對現有新三板公司股權持有熱情，直接推動了定向增發價格熱炒。”
三機構不懼83倍市盈率
3月30日，新三板公司國學時代發布定向增發公告，擬發行不低于102.35萬股，其中三位機構投資者——北京圣隆園林工程有限責任公司認購不超過10萬股，北京康為恒信科技有限公司認購不超過30萬股，廣州金蟾軟件研發中心有限公司認購不超過50萬股。
“公司認為國學時代有投資價值，每股10元增發價比較值得。”5月15日，廣州易博士數字出版集團總裁楊洪在接受記者采訪時對該筆投資予以肯定。
據楊洪介紹，國學時代擁有的古籍產品數字版權具有較大投資價值。本次收購后，公司將通過股東戰略持股間接掌握版權資源。
對于83倍市盈率，楊洪解釋，“從本次定向增發擬投入的募投項目來看，國學典籍數字產品未來的市場情況廣闊。該項目已得到后續配套資本投入，預計投資收益率水平比較高，由此公司實際投資價值無法通過賬面資產情況得以全面反映。市盈率計算方式僅反映的是當年公司價值，忽略了成長性。”
此外，增發前國學時代總股本只有520萬股管理層原始股，股本規模小，且從未進行過股權稀釋，資本回報率較高。加上其登陸新三板時，上述520萬股原始股本全部以現金方式予以投入。由于持有數字產品版權，公司背后潛在的無形資產價值未得以充分體現。通過定向增發成為其戰略股東后，易博士數字出版集團將有望通過股權分紅實現利潤回報。
不過值得注意的是，不同于產業整合訴求的廣州易博士數字出版集團，另外兩位參與定向增發的機構投資者均未與國學時代存在直接業務往來，資本“掘金”意味明顯。
公開資料顯示，北京圣隆園林工程有限責任公司注冊地址為北京市朝陽區東壩鄉曉景村72號，主要從事園林綠色工程設計。該公司員工告訴記者，公司項目負責人基本在工地上辦公，很少出現在辦公室。而另一家北京康為恒信科技有限公司的注冊地址為北京市海淀區中關村大街18號科技貿易中心1809，主要從事技術開發、推廣。從其業務類型看，均與國學時代無關聯。
不過與這三家機構不同，國學時代部分內部員工卻直接選擇放棄配股。公開資料顯示，在本次定向增發擬發行的不超過102.35萬股中，30.705萬股為員工配售股，占新增股份比例約為30%。但最終僅有12.35萬股得到實際配售，占新增股份比例僅為12%。
對此，參與制定國學時代定向增發方案的西部證券新三板負責人告訴記者，“83倍市盈率定向增發方案能推行，就代表著賣方對價格的認可。正因為定增價不一定能得到所有投資者認可，才最終被少部分參與者“價高者得”。只要買賣雙方愿意接受上述價格，交易本身不存在問題。”
“相比傳統PE投資，新三板交易的活躍拓寬了股權投資退出渠道，在稀缺的上市資源下，未來資金對新三板股權交易追高的不理性炒作仍將持續。”上述人士表示。
擴容引機構追捧
盡管國學時代83倍靜態市盈率存在特殊性，但新三板公司定增價格水漲船高已是不爭事實。據本報記者統計，年初至今，發布非公開發行預案的8家新三板公司的平均市盈率為31.76倍，其中四分之三公司的定增市盈率超過25倍。而去年完成定向增發的15家新三板公司，平均定增靜態市盈率水平僅為19.08倍。
對此，上述西部證券新三板業務負責人指出，定向增發市盈率的不斷走高是市場資金對新三板擴容預期的看好。
而在增發價格不斷上漲背后，參與定向增發的機構亦由知名創投企業向上下游企業、一般法人公司轉移。根據記者統計，8家今年推出定向增發的新三板公司中，僅道隆軟件、京鵬科技、同輝佳視3家吸引了創投參與，但均為近期剛剛成立、在股權投資市場鮮有名氣的創投企業，去年頻繁參與新三板公司定向增發的知名PE并未現身。
“目前買入新三板公司股票的方法只有兩種：一是通過報價轉讓系統交易，二是通過定向增發。隨著新三板擴容的漸行漸近，原始股東惜售心態嚴重，導致部分新三板公司股票只有報買沒有報賣，投資者很難從報價轉讓系統買到股票，于是便紛紛轉向定向增發市場，致使定增價格的節節攀升。”投中集團分析師李玲對記者表示。
而A股發行市盈率水平卻不斷向下修正。根據同花順IFIND數據統計，今年5月至今上市的9家新股，平均首發市盈率(攤薄)為32.43倍。而4月上市的14家新股平均首發市盈率(攤薄)更只有28.82倍。
而PE股權投資收益率已跌入谷底。據清科統計，2012年4月實現IPO10家企業，涉及21家VC/PE投資機構的平均賬面回報倍數為8.88倍。若剔除上海永宣和中國風險投資在東江環保的案子中分別獲得66.18倍和80.09倍的賬面回報后，VC/PE機構獲得的平均賬面回報倍數僅為2.76倍。
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